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涪陵“炸”菜 本轮提价红利周期已经结束

2019-08-12 点击:1523
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Alpha Workshop,法律代码二年级

作者是Alpha Workshop特邀研究员

导语:此轮涨价奖金周期已经结束。

周二晚(7月30日),涪陵芥末(SZ:)公布了今年上半年的年度报告,收入为18.6亿美元,同比增长2.11%,净利润为3.13亿,同比增长3.14%。从第二季度的业绩来看,业绩更加低迷。收入同比增长0.56%,母公司净利润下降16.94%。上一季度利润的负增长也可追溯到2015年第二季度。

不出所料,昨日市场开盘后,涪陵榨菜的股价急剧下跌。虽然它曾经一度开放,但它最终确定了每日限额。

每个人都说涪陵芥末的表现一直在下降,就像“爆炸性的雷声”一样,但作者认为,过去的疯狂是不可持续的。去年10月,作者曾提出不能从历史角度来看问题。涪陵芥末将在未来恢复平均,这种表现“面临变化”也是其价值回归的第一步。

01这轮价格上涨奖金周期已经结束

涪陵榨菜的收入从2008年的4.22亿增加到2018年的19.14亿,增长了4.5倍,复合增长率为16.32%。回国的净利润从2008年的3400万增加到2018年的6.62亿,增长了19.5倍,年复合增长率达到35%。

如果我们将时间分为2008-2015和2015-2018,我们可以从下表中看出,未来三年的复合增长率已达到61%,远高于前七年。

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从数据来看,主要原因是毛利率增加和销售费用率下降,导致净利润大幅增加。过去三年的净利润率显着上升了17.7个百分点。

在数量和价格方面,过去十年的销售增长率为8.3%,复合价格增长率为7.7%。其中,前7年销量和价格上涨的复合增长率约为6%,销量和价格的增长率相对较为普遍。未来三年,销售增长率达到14%,年度价格涨幅达到11.7%。

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自2016年以来,涪陵榨菜的表现明显改善,产量和价格上涨,成本下降。是什么导致了公司的变化?

总之,这是由于2015年至2017年从商超到流通,从广东到全国的综合价格上涨:

(1)从上潮产品到流通产品:2016年主要提高部分超市产品价格,2017年主要产品价格上调。

(2)从广东到全国:广东是公司的重要市场。它消耗量大,品牌影响力最强。因此,公司的渠道分为广东和中国两个系统。

2015 - 2016年,公司升级产品质量,将60g产品改为88g产品,同时提高价格。这一轮渠道的价格在15年内从1元增加到1.5元;其他省市16年来,1年内已上调至1.5元/2元;所有终端在17年内升级为2元。

2015年之前,虽然公司业绩波动,但持续渠道建设和消费群体培训为一轮涨价股息做了充分准备。

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在过去三年中,涪陵榨菜通过产品提高了价格,同时也使经销商增加了渠道利润,这使得经销商更有动力,从而带来了产量和价格的上涨。销售费用率下降。

因此,本轮涪陵榨菜的股价上行周期基本上是同时涨价股息和渠道红利的结果。在这个周期中,“终端消费能力”和“渠道利润”是价格上涨成功的两个要素。前者是价格上涨的基础,而后者是销售的关键。

然而,不可忽视的是,提价的武器并不是不利的,而是具有强烈的周期性。这一点可以从涪陵芥末的历史中得到充分证实:

2007 - 08年,由于上游天气生产的影响,公司被动上调价格,终端从0.5元增加到1元。但是,终端消费能力低,价格上涨困难。价格上涨后,销量下滑更为严重。

在2009 - 2012年,该公司通过“缩小包装”提高了价格并降低了包含量。这种价格上涨主要是利用消费者的不敏感性来增加毛利率。在销售收入相同的情况下,实际成本会降低。但敏感的消费者会发现他们购买的产品不再“负担得起”,并削弱了消费者的需求。经销商的实际利益没有改变,渠道热情无法激发。

以历史为指导,涪陵榨菜的奖金总结奖金周期已经结束,其表现下降,平均回报不可避免。

02未来的空间有多大?

调味品市场结构大致可分为以下几类:

基本调味料:家庭需要的最常见的调味料,如盐,酱油,醋,味精等;

复合调味品:指在基本调料上加入调味料,如香料,十三香,浓汤等;

食品调料:指消费者可以在主菜外吃,不同于一般调味料,可直接食用,有替代或部分更换功能,如芥末,泡菜等;也可以用作调味品,如老干妈,大米清扫等。

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调味品种类繁多,差异因饮食习惯而有很大差异。常见的菜肴是腌制蔬菜和辣椒酱。

根据调味品协会的统计,中国泡菜总量约为450万吨,其中泡菜50万吨,芥菜100万吨,泡菜200万吨,其他新兴蔬菜产品100万吨。 2016年,中国辣椒酱产量达到500万吨,市场规模突破350亿。

粗略估计,整个餐具调味品的市场容量将接近1000亿元,2018年涪陵榨菜的价格将为元/吨,芥末产业的规模约为100亿元。

根据Euromonitor的数据,从2003年到2017年,包装榨菜行业的收入从19.62亿增加到49.72亿,复合年增长率为6.9%。根据这一估计,包装芥末的比例约为50%。

市场上仍有一定的散装芥末,但随着家庭消费水平的提高,包装芥末将取代散装芥末。

2762-iaqfzyv5799529.jpg图片:包装芥末收入的规模稳步增长

由于其品牌力量,包装芥末越来越集中。 2008年,CR8(行业前8名)为60%,到2017年,CR8的浓度达到80%。大多数品牌的市场份额有所增加,吴江芥末的市场份额增加了8个百分点,其他品牌的市场份额增加了1-3个百分点。

cb60-iaqfzyv5799542.jpg图2017品牌包装市场份额。

未来的增长空间主要来自市场份额的增加和包装散装的替代。

假设市场规模保持在100亿(工厂口径),灵敏度分析是通过包装而不是散装和吴江在包装市场的市场份额的比例来进行的。如果不继续取代散装,吴江的市场份额将达到50%,而且只有25亿。规模比目前19亿的规模大30%。

如果包装而不是散装的比例增加到70%,涪陵芥末的市场份额将达到70%,其收入将达到50亿,并且将有大约2倍的空间。

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无论是包装市场的70%还是芥末包装的70%而不是散装芥末,未来芥末的消费量将逐渐接近上限。

对于涪陵榨菜,新产品的开发和进入其他餐具领域是未来的增长点,公司确实已经开始进入泡菜,芥末酱油等领域。

03定价电源逻辑将长期存在

从行业空间来看,未来的销售增长不会太快,唯一的疑问是价格能否在未来继续增长?从芥末的消费属性和竞争格局来看,未来仍有可能继续提价。

定价能力取决于供应商的竞争和需求方的差异化程度。从下图可以看出,2017年燕岭芥末的毛利率达到了48%,明显高于肉类和乳制品行业,甚至高于同一种调味品,这反映出高芥末行业的定价能力。

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与此同时,费用率逐年下降。 2017年,17%的期间费用率接近海天伟业,高于肉类产品,但明显低于乳制品行业。这表明调味品行业的竞争更为温和。

因此,可以知道芥末的定价能力来自行业竞争的激烈,对下游差异化的需求更大,日常消费更低。

与肉类行业高度分散的模式相比,芥末的浓度更高,因此价格竞争并不激烈。与乳制品双寡头的激烈促销价格战相比,调味品竞争更加温和,成本更低。

主要原因是芥末比乳制品更加分化。乳制品基本上是均质产品。加上大量的消费群体,高频率的购买和高昂的日常消费支出,竞争非常激烈。

消费者对芥末的需求主要来自口味和卫生质量,芥末的日常消费量低,消费者价格不敏感。因此,价格竞争不是竞争的主要形式。

从长远来看,调味品行业的竞争格局不会发生太大变化。产品竞争的重点将是品味,质量和渠道。在食品和饮料的消费中,芥末(开胃菜)的消费量仍然很小。价格仍将对长期价格不敏感,因此价格上涨将长期确立。

尽管定价权逻辑已经建立了很长时间,但仍需要对短期和中期的价格上涨策略保持警惕。

从相对价格来看,吴江比玉泉贵70%,但实际价值只有1元。在品牌和品味差异的情况下,消费者对价格的敏感度不高。

但是,根据以上所述,价格上涨必须基于居民消费水平的支持和渠道销售的支持才能取得更好的效果。这一轮周期中价格上涨的频率已经超过了未来的价格上涨空间。

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04总结:投资涪陵榨菜必须遵循价格上涨周期

从长远来看,芥末的销售增长放缓,但价格上涨能力将继续保持,收入增长率可维持在10%左右。

目前,该公司的芥菜收入约占85%,双低油菜籽的增长已逐渐达到顶峰。该公司需要继续寻找新的增长点。将来,可以通过开发新产品或通过外包进入其他调味品来进入其他类别。

在今年业绩下滑后,市场将重新审视涪陵芥末的价值,其估值将回归合理水平。

从分阶段投资的角度来看,成功的价格上涨周期是一个更好的投资机会。该公司上半年的销售增长率较低,主要是因为原来的价格上涨带来了价格奖金和渠道红利。

虽然目前的市场份额已经很高,但未来仍有改进的空间。在消费者支出和渠道利润保证的情况下,下一个价格上涨周期仍将发生。

但是,鉴于它目前处于渠道红利释放的末尾,只有在平均值返回合理范围之前观察并且不开始是合适的。

最后,必须指出的是,即使涪陵芥末再次迎来未来,由于它更接近市场容量上限,因此增长将比过去更弱。

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主编:陈有然SF104

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